ETF: como um fundo de índice realmente funciona por dentro

Um ETF parece um fundo comum que aparece na tela da corretora com um código de quatro letras e um número. Parece, mas a estrutura por dentro é bem diferente — e boa parte do que ele consegue entregar de barato vem exatamente dessa diferença.

O que a norma define como fundo de índice

O Anexo Normativo V da Resolução CVM nº 175 é a regra específica. O art. 2º define: o fundo de índice é destinado à aplicação em carteira de ativos financeiros que vise refletir as variações e a rentabilidade de um índice de referência, por prazo indeterminado.

Índice de referência, pelo § 1º, é o índice de mercado específico reconhecido pela CVM ao qual a política de investimento esteja associada. E o § 2º lista os critérios desse reconhecimento. Vale ler o que eles impedem:

• não são aceitos índices cuja metodologia completa de cálculo não seja disponibilizada de forma gratuita na internet — incluindo composição, pesos de cada ativo, critérios e frequência de rebalanceamento;
• não são admitidos índices sem regras predeterminadas e critérios objetivos;
• a frequência de rebalanceamento não pode impedir que o investidor replique o índice por conta própria;
• o índice não pode estar sujeito a ajustes retroativos;
• não são aceitos índices cujo provedor seja parte relacionada ao administrador ou ao gestor;
• não são aceitos índices cujo provedor receba pagamento de emissores para incluí-los como componentes.

O art. 4º completa: da denominação do fundo deve constar a expressão “Fundo de Índice” e a identificação do índice de referência. Não dá para esconder qual lista está sendo copiada.

O que é proibido

Três vedações mudam bastante o que existe na prateleira brasileira.

Art. 3º — é vedada a constituição de classes de cotas alavancadas, inversas (que busquem refletir desempenho oposto ao do índice) ou sintéticas (que busquem refletir o índice por meio de contratos derivativos, salvo posições em mercados futuros previstas no próprio Anexo).

Art. 7º — é vedada a cobrança de qualquer taxa de performance aos cotistas ou à classe de cotas.

Art. 18 — é vedado ao gestor da carteira exercer a função de formador de mercado das cotas dos fundos sob sua gestão.

A proibição da taxa de performance é a mais concreta no bolso. Num fundo comum, ela costuma ser um percentual do que exceder um referencial, com regras de linha d’água e período de apuração — o mecanismo está detalhado em taxas de fundos. Num fundo de índice, ela simplesmente não pode existir. O que sobra é taxa de administração e as despesas previstas no regulamento.

Os 95%: o que a carteira precisa carregar

O art. 41 é a regra estrutural. Para refletir a variação e a rentabilidade do índice, a classe de cotas deve manter no mínimo 95% do patrimônio aplicado em:

• ativos financeiros que compõem o índice de referência;
• posição líquida em contratos futuros; e
• cotas de outros fundos de índice que sigam o mesmo índice de referência.

Há uma folga de calendário: entre a divulgação oficial da primeira prévia da nova composição do índice e um mês após a mudança efetiva, o gestor pode ajustar a carteira — desde que aja para que a rentabilidade não se distancie do índice (§ 1º).

E há uma regra sobre proventos que quase ninguém conhece. O § 2º determina que, na distribuição de proventos dos ativos da carteira, o administrador siga, sempre que possível, a mesma política usada no cálculo do índice de referência — podendo redistribuir esses proventos ou distribuir rendimentos diretamente aos cotistas.

A engrenagem que ninguém vê: criação e resgate por cesta

Aqui está o mecanismo que explica por que a cota do ETF em bolsa costuma ficar colada no valor da carteira.

O art. 12 do Anexo Normativo V estabelece que a carteira usada para integralização ou resgate de cotas pode conter:

O art. 13 permite ao regulamento fixar lotes mínimo e máximo para emissão ou resgate. O art. 14 determina que, tanto na emissão quanto no resgate, se use o valor patrimonial apurado no fechamento do dia da solicitação.

Traduzindo: grandes participantes podem entregar ao fundo uma cesta de ativos e receber cotas novas, ou devolver cotas e receber a cesta de volta. A Lei nº 13.043, de 2014, cuida do lado tributário dessa entrega — o art. 1º coloca no administrador que recebe os ativos a responsabilidade pela cobrança e recolhimento do imposto de renda sobre o ganho de capital da operação.

Esse vaivém é o que aproxima preço de bolsa e valor patrimonial. Quando a cota fica cara demais em relação à carteira, vale a pena montar cotas novas e vendê-las; quando fica barata, vale o contrário. A convergência não é uma promessa: é uma consequência.

O art. 16 mostra o limite disso. O administrador pode suspender a integralização de cotas por prazo determinado, entre cinco dias úteis antes e cinco dias úteis depois de uma mudança na composição do índice — e essa suspensão é fato relevante. Enquanto ela dura, a engrenagem de arbitragem fica parcialmente travada.

Erro de aderência: quando o ETF não entrega o que promete

Um fundo de índice tem uma obrigação incomum: parecer com outra coisa. O art. 27 transforma isso em gatilho.

O administrador deve convocar assembleia de cotistas, às suas expensas, no prazo de 15 dias, sempre que:

O erro de aderência tem definição fechada na norma: é o desvio padrão populacional das diferenças entre a variação percentual diária da cota e a variação percentual do valor de fechamento do índice de referência nos últimos 60 pregões.

Em todos os casos, a obrigação só se materializa se o descolamento não voltar ao limite dentro do prazo de correção previsto — 15 dias úteis nos dois primeiros casos, 30 dias úteis no terceiro.

E a pauta da assembleia é definida pela própria norma: o gestor explica as razões do descolamento, e os cotistas deliberam sobre liquidar ou não a classe de cotas e substituir ou não o administrador.

O imposto muda conforme o que o ETF carrega

Este é o ponto em que mais gente escorrega, porque não existe uma regra única.

ETF de renda fixa

A Lei nº 13.043/2014, art. 2º, criou um regime próprio. Aplica-se aos fundos cujas cotas sejam negociadas em bolsa ou balcão organizado, que busquem refletir índices de renda fixa e cujos regulamentos determinem carteira composta por no mínimo 75% de ativos que integrem o índice de referência.

Repare no detalhe: o prazo que define a alíquota é o da carteira do fundo, não o tempo que você ficou aplicado. É o oposto da tabela regressiva comum da renda fixa, onde quem manda é o seu prazo — mecanismo explicado em imposto de renda na renda fixa.

O § 4º do art. 2º é igualmente relevante: o imposto incide na fonte e exclusivamente por ocasião do resgate ou da alienação das cotas ou da distribuição de rendimentos. Ou seja, não há retenção periódica antecipada nesse regime — o mecanismo que a maior parte dos fundos abertos sofre e que está descrito em come-cotas.

O § 2º trata da mudança de faixa: se o prazo médio de repactuação mudar e alterar o enquadramento, aplica-se a alíquota antiga até o dia anterior à alteração e a nova a partir dali.

ETF de ações

Aqui vale a regra geral de renda variável do art. 2º da Lei nº 11.033/2004: 15% sobre o ganho líquido em operações comuns e 20% em day trade, com a retenção na fonte de 0,005% sobre o valor da alienação no mercado à vista.

E vem a diferença que custa dinheiro a muita gente: a isenção do art. 3º, inciso I, da mesma lei alcança “os ganhos líquidos auferidos por pessoa física em operações no mercado à vista de ações nas bolsas de valores e em operações com ouro ativo financeiro” quando as alienações do mês somam até R$ 20.000,00.

O que ler antes de olhar a taxa

Um fundo de índice é uma promessa mecânica: copiar uma lista. Isso torna a avaliação mais objetiva do que na maioria dos fundos, porque existem números públicos para conferir se a promessa está sendo cumprida.

O que a norma coloca à disposição:

• qual é o índice de referência — está no nome do fundo, por exigência do art. 4º;
• a metodologia completa do índice — pública e gratuita, por exigência do art. 2º, § 2º;
• o erro de aderência e a diferença de rentabilidade — divulgados na página do fundo, com as explicações do gestor quando ultrapassam os limites do art. 27;
• as condições de integralização e resgate — que o Anexo obriga a manter atualizadas e detalhadas.

O restante — taxa de administração, despesas, política de proventos — está nos documentos do fundo, cuja leitura segue a mesma lógica descrita em como ler a lâmina de um fundo.

Nada disso diz se um ETF serve para alguém. Diz o que ele é obrigado a fazer, o que não pode cobrar e o que precisa mostrar quando falha.